Se domandate a molti risparmiatori perché investono in obbligazioni, la maggioranza risponderà che lo fa per la maggiore sicurezza che queste offrono e per ricevere un reddito periodico. Molti ritengono infatti le obbligazioni un investimento sicuro per le loro caratteristiche contrattuali: una cedola/tasso d’interesse prefissato (o comunque predeterminato in base ad una formula) ed una data di scadenza in cui sarà restituito il capitale investito (1).
Ritenendo che le condizioni macroeconomiche possano peggiorare ulteriormente, negli ultimi mesi i risparmiatori si sono rivolti in maniera massiccia verso i fondi e gli ETF obbligazionari, senza tuttavia considerare un fattore essenziale: i fondi obbligazionari sono un animale completamente diverso da una singola obbligazione. Innanzitutto, poiché il fondo investe in dozzine e a volte centinaia di titoli, in quanto investitore nel fondo non avete un tasso di interesse ed una scadenza certi, ma piuttosto un tasso d’interesse medio ed una scadenza media di tutti i titoli in portafoglio.
Questa può sembrare una sottigliezza, ma diventa un fattore importante quando i tassi d’interesse cambiano. Come tutti sanno, quando i tassi salgono il valore delle obbligazioni diminuisce. Se possedete un singolo titolo, vedrete la differenza di prezzo nel rendiconto inviato dalla vostra banca, ma continuerete a ricevere sempre la stessa cedola e sapete che se tenete il titolo fino a scadenza riavrete il vostro capitale alla data promessa.
Se invece possedete un fondo obbligazionario ed i tassi aumentano, la storia si complica. Come per il singolo titolo, il valore del fondo diminuirà, ma non sapete esattamente quale cedola/interesse riceverete né quando riavrete il vostro capitale (questo in realtà avviene solo vendendo le vostre quote, in quanto il fondo non ha una scadenza naturale e la vita residua dei titoli in portafoglio non diminuisce con il passare del tempo).
È questa possibile riduzione del valore del fondo che molti investitori tendono a dimenticare. La chiave per interpretare l’impatto di tassi in aumento è di controllare la duration del fondo, che è una misura della sensitività di un titolo ai movimenti nei tassi. Molti di coloro che investono in attività ritenute sicure non si aspettano di vedere il proprio fondo obbligazionario scendere del 5% o del 10%; ma questa è una possibilità reale, e nemmeno tanto remota.
Con i rendimenti degli investimenti monetari prossimi allo zero ed i timori sulla tenuta delle azioni, molti si sono rivolti ai fondi obbligazionari per avere rendimenti decenti e sicurezza. Il problema è che per ottenere un rendimento superiore occorre investire in titoli con scadenze più lunghe; una scadenza più lunga significa una maggiore duration; ed una maggiore duration significa maggiore sensitività ai movimenti dei tassi.
Anche se non vogliamo fare nessuna previsione sull’aumento immediato dei tassi (è comunque difficile prevedere una loro diminuzione nel medio termine), un consiglio per chiunque sia interessato ad investire in fondi o ETF obbligazionari è di controllare bene quale tipo di investimenti il fondo ha nel proprio portafoglio.
Il concetto di rendimento a scadenza
Un’altra asserzione che spesso sentiamo è che le obbligazioni, se mantenute fino alla scadenza ed assumendo che non vi sia default, garantiscono un certo rendimento. Questa affermazione, tipicamente fatta da chi propone uno specifico investimento, è semplicemente inesatta.
Le obbligazioni garantiscono contrattualmente il pagamento di una cedola periodica, fissata a priori o variabile a seconda dell’evoluzione di altri fattori, ed il rimborso del capitale a scadenza. Il mancato pagamento di una cedola costituisce un evento di default per l’emittente (diversamente dai dividendi azionari). Ma anche se tenute fino alla scadenza, le obbligazioni NON garantiscono un rendimento predeterminato, nemmeno quelle a tasso fisso.
Quando si acquista un’obbligazione all’emissione o sul mercato secondario, il prezzo pagato (comprese le commissioni), la cedola e la data di scadenza determinano il cosiddetto “tasso di rendimento a scadenza” (nella terminologia finanziaria: yield to maturity o YTM). Questo YTM, per sua costruzione, non dipende da rating, scadenza, cedola o altri fattori; pertanto permette un confronto rapido tra titoli con caratteristiche diverse.
Ad esempio, il BTP 4,5% con scadenza 1 febbraio 2020, al prezzo corrente di 107,20 ha uno YTM del 3,73%, mentre il BTAN francese 4,5% con scadenza 12 luglio 2013 al prezzo di 109,32 ha uno YTM di 1,43%.
Ma il rendimento totale annuo che l’investitore otterrà alla scadenza non sarà mai lo YTM, se non per caso! Questo perché la formula dello YTM assume che tutte le cedole pagate nel corso della vita dell’obbligazione siano reinvestite fino alla scadenza. Poiché l’andamento futuro dei tassi d’interesse non è noto a priori, la formula assume implicitamente che le cedole siano reinvestite nel titolo stesso, cioè allo stesso YTM.
Lo YTM è pertanto soltanto una proiezione futura del rendimento atteso. In pratica, è difficile ottenere un rendimento totale uguale allo YTM: se le cedole pagate sono depositate in un conto che paga un tasso d’interesse più basso, il rendimento totale alla scadenza sarà più basso dello YTM (ma se i tassi salgono durante questo periodo, il rendimento a scadenza potrà essere più alto); se gli interessi ricevuti sono spesi anziché reinvestiti, il rendimento finale sarà ancora inferiore; infine bisogna considerare l’impatto delle tasse sulle cedole, in quanto potrebbe non essere possibile reinvestire tutto il capitale ricevuto.
Un’ultima annotazione: per gli zero-coupon bonds lo YTM è invece uguale al rendimento totale a scadenza, proprio perché l’obbligazione non paga cedole che quindi non devono essere reinvestite.
(1) I concetti di "rischio" e "sicurezza" meriterebbero un maggiore approfondimento che tuttavia esula dagli scopi di questo articolo.
di Matteo Lombardo Consulente Finanziario Indipendente che offre servizi di advisory di portafoglio ed analisi di strumenti finanziari incentrati sulla pura consulenza in assenza di conflitto di interessi. Per maggiori informazioni: www.kcapitalgroup.com
http://investire.aduc.it/articolo/investimenti+obbligazionari+alcune+considerazioni_18265.php
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